金山办公业绩连超预期但市场反应平淡:估值贵是核心

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  文/黄妙 理逻

  8月18日晚间,金山办公披露2020年半年度报告。

  报告显示,今年上半年,金山办公实现营业收入9.16亿元,与上年同期相比增加33.64%;实现归母净利润3.57亿元,同比上升143.3%。

  公司在半年报中说明,报告期内营业收入大幅上升主要系办公服务订阅业务收入增长所致。今年上半年,办公服务订阅业务5.33亿,较上年同期增长70.89%。其中,个人客户订阅是增长的关键动力,疫情期间WPS云办公服务也逆势而上。

  对于金山办公的未来发展和投资可行性,民生证券认为,金山办公是国产办公软件的领军厂商,在用户数量和技术水平等方面优势显著,同时这一优势在信创领域具有稀缺性。所以,可给予公司一定的估值溢价,预计公司2020-2022年PE分别为217X/155X/113X。

  申万宏源也因金山办公二季度业绩超预期而上调盈利预测,并考虑到公司的竞争环境和赛道足够好、云化商业模式不断成熟、成长性极佳等因素,对公司维持“增持”评级。

  此前,金山办公的业绩已连续超预期。今年一季度,金山办公实现营业收入3.72亿元,同比上涨30.9%,净利润也同比涨幅超过130%。

  不过,与卖方机构的积极态度截然不同的是,金山办公的资本市场反应却异常平淡。8月19-20日,即半年报披露后的首2个交易日,金山办公股价累计已下跌7.17%。

  那么,金山办公是否具备长期发展的竞争优势?又为何业绩连续超预期但市场反应平淡?

  实际上,金山办公在办公软件领域确实具备研发、产品和客户资源等方面的核心竞争力。

  金山办公在办公软件领域有30多年的技术积累和研发经验,核心产品关键技术均为自主研发,目前已拥有多平台操作系统适配技术、面向多平台第三方应用的统一跨进程对象模型术、WPS新内核引擎技术等国内领先的办公技术。数据显示,截至2020年6月30日,公司共申请发明专利602件,授权专利共222件。另外,公司并仍在持续加大研发投入,今年上半年研发投入占营业收入比例为33.47%,并全部费用化,研发人员数量占公司总人数的比例也高达65.2%。

  公司的研发技术优势为产品赋能,并在公司的差异化竞争策略下快速抢占市场份额。早年间,WPS Office个人版就通过“免费+广告”模式收获了大批用户。2011年,在海外厂商如微软Office移动端发展滞后时,金山办公推出移动端办公产品迅速抢占海内外市场。2015年,“WPS+一站式云办公”发布。同时,公司开始由“产品化”向“服务化”转型,办公服务订阅业务收入快速提升,并积极借助产品和服务本土化优势巩固国内市场。截止至今年上半年,移动版月度活跃用户数已达2.75亿,海外业务覆盖地域也由东南亚及欧洲增加至俄罗斯、北美南美及非洲地区。

  凭借其产品和技术优势,金山办公积累了大量国家党政机关、国内大型企事业单位等B端客户资源。据公司官网介绍,金山办公的业务覆盖30多个省市自治区政府、400多个市县级政府,政府采购率达到90%。申万宏源数据显示,在“世界500强”中的120家中国企业,金山办公服务的比例达57.5%。

  此外,据申万宏源研究所测算,金山办公通过软件出海和商业模式SaaS化升级验证全球竞争力,同时积极推进基础软件国产化大趋势,将为公司带来更加广阔的市场空间。预计公司C端将加速渗透和付费率转化,远期市场空间达百亿以上,B端远期潜在收入规模可达300亿。

  但是,金山办公目前过高的估值,成为了众多利好下资本市场表现平淡的主要原因。

  今年以来,金山办公股价的累计涨幅已高达126.60%,公司目前的市盈率TTM也高达279.88。相比之下,其可比公司用友网络的市盈率TTM为165.34,科技巨头腾讯控股的市盈率TTM也仅42.40。

  而其大股东金山软件港股上市,市值也仅占金山办公的1/4左右。数据显示,目前金山办公的总市值超过1700亿元,居行业第一,金山软件的总市值则仅有573亿元。同为软件服务行业的三六零,今年上半年营业收入达22.5亿元,是金山办公的两倍以上,市值也不及金山办公。

  过高的市盈率和估值反映出外界对金山办公的未来成长性的高预期。然而,目前金山办公的盈利能力和成长性却似乎难以达到这一预期。财务数据显示,近三年金山办公的基本每股收益增速分别为66.67%、43.33%、26.74%,已呈现出下降态势,而今年上半年超过90%的同比增速主要受到疫情期间居家办公的影响,未来若想保持高增速,其难度仍然不容小觑。

  此外,有业内人士也指出,人工智能等新技术引领的产品扩展不仅仅存在于金山办公,相当多的大型软件公司都有布局,所以券商据此给予金山办公溢价的说法站不住脚。

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